面板龍頭京東方：價值重估何時開啟？互聯網+
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面板龍頭京東方：價值重估何時開啟？
面板龍頭京東方：價值重估何時開啟？
文 / 零度
出品 / 節點財經
京東方2021年度業績預告顯示，預計2021年實現營收約2150億元至2200億元，同比增長59%-62%；扣非凈利潤237.94億元-240.94億元，同比增長791%-802%。業績創歷史新高，一年賺了二十年的錢。 而與京東方亮眼業績相矛盾的是，一年里，股價從最高點7.25跌掉了32%（截至2022/2/14），經濟學有云，“價值決定價格，價格圍繞價值上下波動”，京東方的價值在攀升，怎么股價反而住在谷底了呢，這著實有點讓人丈二和尚摸不著頭腦。
是不是大盤陷入熊市了呢？是不是行業出現危機了呢？我們從大盤走勢與電子元器件指數走勢來看，好像也不盡然，怎么獨獨面板雙雄變成了“面板雙熊”呢？
/ 01 /
是估值過高了嗎？
最近幾個月，高估值板塊迎來大回調，市場整體也不樂觀。然而，由估值過高引起的均值回歸，顯然對京東方不適用。
無論從公司規模還是影響力來說，京東方都是當之無愧的行業龍頭，總市值達到了1895.38億元（行業均值116.63億元），在電子器件中位列第一。
在電子器件行業中，截至2021Q3，京東方A VS 行業均值：每股收益增長率818.03% VS 77.8%；營業收入增長率72.05% VS 25.75%；凈利潤增長率 708.43% VS 81.50%，成長能力為行業頭兩名。營業收入1632.78億元VS 68.38億元；凈利潤200.15億元 VS 5.34億元，盈利能力更是居于榜首。
反觀京東方的估值，不但沒有龍頭溢價，反而連行業平均水平也沒有達到。京東方A的市盈率為8.4，位列行業倒數，行業中值為28.46。
縱向來看，京東方A的估值也是來到了歷史低位，在近三年的市盈率走勢圖中，不但處在30分位以下，而且持續運行在谷底。
京東方A是不是被錯殺了？何時能迎來價值重估？
在半年前，《京東方被低估了嗎》中我們說明了，市場對京東方的幾個擔憂，其中最重要的是：對周期的擔憂以及對LCD前景的擔憂。
市場的擔憂有沒有緩解呢？直觀的從股價走勢來看，好似不但沒有緩解，而且更“憂慮”了，那么這份憂慮中有多少是情緒化的作用，有多少是事實呢？
/ 02 /
面板的周期性預期有沒有弱化？
面板是周期性行業，在過去這是市場的普遍認知。在上行周期中，面板供不應求，廠商獲利豐厚，不斷增加投資，直至產能過剩，而后逐漸進入下行周期，價格下降，行業低谷加速競爭格局重塑，產能規模加速向龍頭集中，行業大洗牌。對面板行業的周期性預期一直是制約京東方估值的重要因素。對此，京東方方面堅信面板周期弱化的趨勢不改。
1）業績環比增速放緩
雖然預期盈利大增，但我們看盈利數據自2020年第三季度營業收入、營業利潤、扣非利潤均實現環比正增長之后，2021Q2增速再次放緩，2021Q3進入了環比負增長。雖然累積利潤、同比變化看似一片大好，但基于面板以往的周期屬性，環比的變化不禁加劇市場的擔憂。
而在此背后是面板價格的下跌。從去年6月以來，面板價格似乎就進入了下跌周期，一般需要一年才能止跌。統計機構Sigmaintell的報告顯示，2021年，全球電視出貨量2.32億臺，同比下滑7.1%。電視面板出貨量2.6億，同比下滑2.3%。2022年，全球電視出貨量會繼續下滑3.1%到2.25億臺水平，面板出貨則下滑到2.52億。
目前看來，2月LCD TV面板價格跌勢明顯收斂，部分尺寸價格已至現金成本附近，止跌信號浮出水面，而IT面板則補跌信號明顯。從時間上看，面板價格在下跌周期已將近三個季度，現在價格或已至底部附近。
另外，雖然市場擔心面板的周期屬性，但即便是在還沒有走出周期屬性的時節，即便是在行業低谷、價格下行周期中，京東方還能保持優勢地位、保持業績增長，可見龍頭的競爭優勢在行業出清的過程中愈發明顯。
2）從價格競爭走向技術競爭
在過去十年，經過面板行業的幾次代線的降維打擊后，日本已經逐漸出清，韓國也在出清中。雖然此前由于面板行業供不應求，三星原定于2020年底關閉所有韓國在產LCD產線的計劃遭到不斷推遲。但一來此輪面板價格的回調，可能會再次迫使三星加速退出計劃；二來韓國到底是要退出LCD競爭的，后續決定LCD面板的還是京東方與TCL。
在電視大屏發展的趨勢之中，10.5代線對8.5代線及更小尺寸的產線具有碾壓性的競爭優勢，而有能力參與競爭的廠商十分有限，價格戰已經不是主要的方向。中國內地面板廠的市占率在持續提升，2022年將達到72%。像在最初的行業競爭中，出于發展面板事業，發揮國家優勢，“賠本賺吆喝”的事，越來越沒做的必要了。
在雙寡頭壟斷競爭中，在國產面板具有絕對優勢地位面前，京東方的話語權將進一步擴大，將有更大的自主性來調節產能、優化代線結構。
面板行業過往的周期性多是由增量產能，供需錯配引起的。在未來，在國產壟斷的競爭格局下，在后疫情時代，TV等大尺寸面板恢復常態化以后，需求波動減小，大尺寸面板產能可能會趨于穩定，后續由產能引起擴張-收縮的大幅波動現象會不斷減小。
頭部企業趨于合作大于競爭，握有定價權后，未來的價格競爭大概會由技術競爭替代，在此基礎上，周期性的弱化是可以預期的。
3）面板下游需求漸趨多元
在數字經濟、智慧城市的政策驅動下、在工業互聯網、物聯網的場景驅動下，面板下游的需求應用越來越多元化。好比京東方便力求打造從半導體顯示面板到模組到整機再到服務的一體化平臺，構建了以顯示事業為核心，MLED、傳感器及解決方案、智慧系統創新、智慧醫工等事業融合發展的“1+4+N”航母事業群。
顯示事業涉及手機、穿戴、VR/AR、移動支付等顯示器件產品，早不僅僅拘泥于傳統電視、電腦顯示器之類的認知。可以預計隨著場景的多樣，未來TV占營收的比例會不斷下降。
而非TV面板的波動性明顯較小，雖然IT面板現在有補跌跡象，但其前期價格還是相對堅挺。這可能因為手機、IT、車載等設備對面板的成本占比較小，成本敏感性較弱。從這個角度講，價格較為敏感的TV面板預期對面板周期性的影響權重會逐漸降低。
/ 03 /
LCD與OLED之爭進展如何？
OLED（有機發光二極管技術）和LCD（液晶顯示器）之戰由來已久，雖然從技術進步層面來看，市面上一直有著LCD面板將被OLED面板所取代的說法，OLED似乎比LCD更先進，成為最終贏家似乎順理成章，這也一直是市場對以LCD的絕對優勢立足的京東方的一個擔憂。
對此，韓企選擇出清LCD，也是在進行戰略轉型，從LCD的價格戰中剝離出來，轉向附加值更高的OLED，以先發優勢占領下一代面板市場。
但是凡事都不是一蹴而就的。現階段說LCD即將被OLED淘汰或許為時過早。
其一，OLED也具有兩面性。OLED現階段最明顯的缺陷是低光閃頻難以避免，更傷眼，而且相對LCD造價高、良率低、成本高。
其二，現今可見的是，在智能手機、可穿戴設備、VR/AR等領域，OLED將取代LCD是大勢所趨，因這些設備的科技輸屬性更強，附加值更高，對屏幕的要求，技術或將重過價格。但在TV面板等大尺寸面板市場里，考慮到成本及技術的成熟度，LCD仍將有長時間的存續性，但根據我們前文的預計，隨著面板應用場景的多元化開發，TV的占比將會下降，故而，長久來說，LCD的發展是會受到OLED的深度擠壓的。
其三，原本要在2020年底退出LCD市場的三星，尚且因為面板的供需狀態，而一再延期退出時間，從這一點上，我們也可以看出LCD的需求仍然可觀，在OLED解決成本及技術問題以前，LCD也難言終點。
根據中研普華出版的《2022-2027年液晶面板市場投資前景分析及供需格局研究預測報告》顯示，電視面板現階段產能面積占比最高，仍為72%-74%。可見OLED雖然增速快，但體量還是不如LCD。
當然，雖然在LCD屏擁有壟斷優勢，京東方也不能固步自封，新興技術的增量市場當然不能缺席，在柔性OLED方面，業務發展及技術進步均取得重要突破。比如柔性OLED滑卷產品榮獲SID Best Technology Demonstration大獎。
/ 04 /
虎年春節帶來的想象空間
1）閃耀在冬奧會開幕式 一場舉世矚目的冬奧會開幕式，將京東方再次推向世人的眼前。 此前據京東方方面消息，開幕式中巨型“雪花”形主火炬臺和前所未有的8K超高清地面系統，均來自BOE（京東方）。乍一看，京東方的這場炫技，既向全世界展現了“中國速度”“中國技術”，也向世界狂炫了自己。 雖然之后利亞德狠狠的打臉了京東方，表示“開幕式舞臺14500平方米，利亞德約占70%”，而京東方僅僅提供了三成的LED屏幕。 被打臉有些不好看，但可以肯定的是京東方在東奧開幕式的舞臺上還是發光發亮的了，只是這個程度有待考量。盡管8K超清地面系統京東方或許參與有限，但“雪花”主火炬臺據悉無論是整體硬件支撐還是軟件系統都由京東方自主研發設計的。 參與這場盛典，在為冬奧會做成重要貢獻的同時，雖然有小插曲，但也算“揚威立萬”了，其對品牌價值的意義遠大過經濟意義。不管具體怎么分工的，京東方也是贏家之一了。 2）冬奧會+春晚的視覺震撼，京東方的虛擬現實 2022年的虎年春節，你是否有些驚奇，是否覺得世界有些超前？好像一夜之間，許多黑科技便“空降”了，無論是各臺春晚還是美輪美奐的冬奧會，各種以前好似遙遠的技術，突然和眼前的應用場景合體了。 比如開幕式全程使用了數字表演與仿真技術，綜合運用了人工智能、5G、AR、裸眼3D和云等多重科技成果，比如冬奧會的8k+VR直播和自由視點（6DoF VR）技術，將最震撼最身臨其境的場景展現在我們眼前；又比如增強現實、模擬現實技術在迪麗熱巴楊洋春晚對唱的太空時間里的應用。好像一瞬間，未來將來，未來已來。 而在這場技術世界里，VR或成最大贏家之一，除了VR/AR/XR系列技術在這個春節里的高頻曝光，疊加去年的元宇宙元年，盡管元宇宙還有很多人不能理解，但我們卻無法拒絕元宇宙的技術集的應用，而VR/AR技術正是元宇宙入口。無論是VR產品正處于0-1的成長過程，還是放置元宇宙中的意義，VR...R們賽道都是不可忽視的藍海。 而京東方，作為“面板一霸”當然對虛擬現實也有布局，已經建成8英寸硅基OLED產線，投資興建全球規模最大的12英寸硅基OLED產線，產品定位在超高PPI VR AR顯示技術，并且VR產品已經與VR頭部企業在合作與穩定供貨中。包括京東方的智能制造方面在智能化的過程中，未來也是不缺想象空間的。 雖然京東方有“1+4+N”的戰略布局，業務橫跨元器件、醫療服務、計算機等多個行業，但現階段的重頭戲還在顯示器件業務上，所以雖然我們對其其他增長曲線的開啟給予一定預期，但現階段京東方的基本面還是要依靠元器件。 京東方能否獲得價值重估，一看京東方和行業內的合作怎么去淡化周期、二看LCD與OLED的市場競爭狀況、三看怎么進階結合黑科技成為未來世界的接口。 節點財經聲明：文章內容僅供參考，文章中的信息或所表述的意見不構成任何投資建議，節點財經不對因使用本文章所采取的任何行動承擔任何責任。
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京東方2021年度業績預告顯示，預計2021年實現營收約2150億元至2200億元，同比增長59%-62%；扣非凈利潤237.94億元-240.94億元，同比增長791%-802%。業績創歷史新高，一年賺了二十年的錢。 而與京東方亮眼業績相矛盾的是，一年里，股價從最高點7.25跌掉了32%（截至2022/2/14），經濟學有云，“價值決定價格，價格圍繞價值上下波動”，京東方的價值在攀升，怎么股價反而住在谷底了呢，這著實有點讓人丈二和尚摸不著頭腦。
是不是大盤陷入熊市了呢？是不是行業出現危機了呢？我們從大盤走勢與電子元器件指數走勢來看，好像也不盡然，怎么獨獨面板雙雄變成了“面板雙熊”呢？
/ 01 /
是估值過高了嗎？
最近幾個月，高估值板塊迎來大回調，市場整體也不樂觀。然而，由估值過高引起的均值回歸，顯然對京東方不適用。
無論從公司規模還是影響力來說，京東方都是當之無愧的行業龍頭，總市值達到了1895.38億元（行業均值116.63億元），在電子器件中位列第一。
在電子器件行業中，截至2021Q3，京東方A VS 行業均值：每股收益增長率818.03% VS 77.8%；營業收入增長率72.05% VS 25.75%；凈利潤增長率 708.43% VS 81.50%，成長能力為行業頭兩名。營業收入1632.78億元VS 68.38億元；凈利潤200.15億元 VS 5.34億元，盈利能力更是居于榜首。
反觀京東方的估值，不但沒有龍頭溢價，反而連行業平均水平也沒有達到。京東方A的市盈率為8.4，位列行業倒數，行業中值為28.46。
縱向來看，京東方A的估值也是來到了歷史低位，在近三年的市盈率走勢圖中，不但處在30分位以下，而且持續運行在谷底。
京東方A是不是被錯殺了？何時能迎來價值重估？
在半年前，《京東方被低估了嗎》中我們說明了，市場對京東方的幾個擔憂，其中最重要的是：對周期的擔憂以及對LCD前景的擔憂。
市場的擔憂有沒有緩解呢？直觀的從股價走勢來看，好似不但沒有緩解，而且更“憂慮”了，那么這份憂慮中有多少是情緒化的作用，有多少是事實呢？
/ 02 /
面板的周期性預期有沒有弱化？
面板是周期性行業，在過去這是市場的普遍認知。在上行周期中，面板供不應求，廠商獲利豐厚，不斷增加投資，直至產能過剩，而后逐漸進入下行周期，價格下降，行業低谷加速競爭格局重塑，產能規模加速向龍頭集中，行業大洗牌。對面板行業的周期性預期一直是制約京東方估值的重要因素。對此，京東方方面堅信面板周期弱化的趨勢不改。
1）業績環比增速放緩
雖然預期盈利大增，但我們看盈利數據自2020年第三季度營業收入、營業利潤、扣非利潤均實現環比正增長之后，2021Q2增速再次放緩，2021Q3進入了環比負增長。雖然累積利潤、同比變化看似一片大好，但基于面板以往的周期屬性，環比的變化不禁加劇市場的擔憂。
而在此背后是面板價格的下跌。從去年6月以來，面板價格似乎就進入了下跌周期，一般需要一年才能止跌。統計機構Sigmaintell的報告顯示，2021年，全球電視出貨量2.32億臺，同比下滑7.1%。電視面板出貨量2.6億，同比下滑2.3%。2022年，全球電視出貨量會繼續下滑3.1%到2.25億臺水平，面板出貨則下滑到2.52億。
目前看來，2月LCD TV面板價格跌勢明顯收斂，部分尺寸價格已至現金成本附近，止跌信號浮出水面，而IT面板則補跌信號明顯。從時間上看，面板價格在下跌周期已將近三個季度，現在價格或已至底部附近。
另外，雖然市場擔心面板的周期屬性，但即便是在還沒有走出周期屬性的時節，即便是在行業低谷、價格下行周期中，京東方還能保持優勢地位、保持業績增長，可見龍頭的競爭優勢在行業出清的過程中愈發明顯。
2）從價格競爭走向技術競爭
在過去十年，經過面板行業的幾次代線的降維打擊后，日本已經逐漸出清，韓國也在出清中。雖然此前由于面板行業供不應求，三星原定于2020年底關閉所有韓國在產LCD產線的計劃遭到不斷推遲。但一來此輪面板價格的回調，可能會再次迫使三星加速退出計劃；二來韓國到底是要退出LCD競爭的，后續決定LCD面板的還是京東方與TCL。
在電視大屏發展的趨勢之中，10.5代線對8.5代線及更小尺寸的產線具有碾壓性的競爭優勢，而有能力參與競爭的廠商十分有限，價格戰已經不是主要的方向。中國內地面板廠的市占率在持續提升，2022年將達到72%。像在最初的行業競爭中，出于發展面板事業，發揮國家優勢，“賠本賺吆喝”的事，越來越沒做的必要了。
在雙寡頭壟斷競爭中，在國產面板具有絕對優勢地位面前，京東方的話語權將進一步擴大，將有更大的自主性來調節產能、優化代線結構。
面板行業過往的周期性多是由增量產能，供需錯配引起的。在未來，在國產壟斷的競爭格局下，在后疫情時代，TV等大尺寸面板恢復常態化以后，需求波動減小，大尺寸面板產能可能會趨于穩定，后續由產能引起擴張-收縮的大幅波動現象會不斷減小。
頭部企業趨于合作大于競爭，握有定價權后，未來的價格競爭大概會由技術競爭替代，在此基礎上，周期性的弱化是可以預期的。
3）面板下游需求漸趨多元
在數字經濟、智慧城市的政策驅動下、在工業互聯網、物聯網的場景驅動下，面板下游的需求應用越來越多元化。好比京東方便力求打造從半導體顯示面板到模組到整機再到服務的一體化平臺，構建了以顯示事業為核心，MLED、傳感器及解決方案、智慧系統創新、智慧醫工等事業融合發展的“1+4+N”航母事業群。
顯示事業涉及手機、穿戴、VR/AR、移動支付等顯示器件產品，早不僅僅拘泥于傳統電視、電腦顯示器之類的認知。可以預計隨著場景的多樣，未來TV占營收的比例會不斷下降。
而非TV面板的波動性明顯較小，雖然IT面板現在有補跌跡象，但其前期價格還是相對堅挺。這可能因為手機、IT、車載等設備對面板的成本占比較小，成本敏感性較弱。從這個角度講，價格較為敏感的TV面板預期對面板周期性的影響權重會逐漸降低。
/ 03 /
LCD與OLED之爭進展如何？
OLED（有機發光二極管技術）和LCD（液晶顯示器）之戰由來已久，雖然從技術進步層面來看，市面上一直有著LCD面板將被OLED面板所取代的說法，OLED似乎比LCD更先進，成為最終贏家似乎順理成章，這也一直是市場對以LCD的絕對優勢立足的京東方的一個擔憂。
對此，韓企選擇出清LCD，也是在進行戰略轉型，從LCD的價格戰中剝離出來，轉向附加值更高的OLED，以先發優勢占領下一代面板市場。
但是凡事都不是一蹴而就的。現階段說LCD即將被OLED淘汰或許為時過早。
其一，OLED也具有兩面性。OLED現階段最明顯的缺陷是低光閃頻難以避免，更傷眼，而且相對LCD造價高、良率低、成本高。
其二，現今可見的是，在智能手機、可穿戴設備、VR/AR等領域，OLED將取代LCD是大勢所趨，因這些設備的科技輸屬性更強，附加值更高，對屏幕的要求，技術或將重過價格。但在TV面板等大尺寸面板市場里，考慮到成本及技術的成熟度，LCD仍將有長時間的存續性，但根據我們前文的預計，隨著面板應用場景的多元化開發，TV的占比將會下降，故而，長久來說，LCD的發展是會受到OLED的深度擠壓的。
其三，原本要在2020年底退出LCD市場的三星，尚且因為面板的供需狀態，而一再延期退出時間，從這一點上，我們也可以看出LCD的需求仍然可觀，在OLED解決成本及技術問題以前，LCD也難言終點。
根據中研普華出版的《2022-2027年液晶面板市場投資前景分析及供需格局研究預測報告》顯示，電視面板現階段產能面積占比最高，仍為72%-74%。可見OLED雖然增速快，但體量還是不如LCD。
當然，雖然在LCD屏擁有壟斷優勢，京東方也不能固步自封，新興技術的增量市場當然不能缺席，在柔性OLED方面，業務發展及技術進步均取得重要突破。比如柔性OLED滑卷產品榮獲SID Best Technology Demonstration大獎。
/ 04 /
虎年春節帶來的想象空間
1）閃耀在冬奧會開幕式 一場舉世矚目的冬奧會開幕式，將京東方再次推向世人的眼前。 此前據京東方方面消息，開幕式中巨型“雪花”形主火炬臺和前所未有的8K超高清地面系統，均來自BOE（京東方）。乍一看，京東方的這場炫技，既向全世界展現了“中國速度”“中國技術”，也向世界狂炫了自己。 雖然之后利亞德狠狠的打臉了京東方，表示“開幕式舞臺14500平方米，利亞德約占70%”，而京東方僅僅提供了三成的LED屏幕。 被打臉有些不好看，但可以肯定的是京東方在東奧開幕式的舞臺上還是發光發亮的了，只是這個程度有待考量。盡管8K超清地面系統京東方或許參與有限，但“雪花”主火炬臺據悉無論是整體硬件支撐還是軟件系統都由京東方自主研發設計的。 參與這場盛典，在為冬奧會做成重要貢獻的同時，雖然有小插曲，但也算“揚威立萬”了，其對品牌價值的意義遠大過經濟意義。不管具體怎么分工的，京東方也是贏家之一了。 2）冬奧會+春晚的視覺震撼，京東方的虛擬現實 2022年的虎年春節，你是否有些驚奇，是否覺得世界有些超前？好像一夜之間，許多黑科技便“空降”了，無論是各臺春晚還是美輪美奐的冬奧會，各種以前好似遙遠的技術，突然和眼前的應用場景合體了。 比如開幕式全程使用了數字表演與仿真技術，綜合運用了人工智能、5G、AR、裸眼3D和云等多重科技成果，比如冬奧會的8k+VR直播和自由視點（6DoF VR）技術，將最震撼最身臨其境的場景展現在我們眼前；又比如增強現實、模擬現實技術在迪麗熱巴楊洋春晚對唱的太空時間里的應用。好像一瞬間，未來將來，未來已來。 而在這場技術世界里，VR或成最大贏家之一，除了VR/AR/XR系列技術在這個春節里的高頻曝光，疊加去年的元宇宙元年，盡管元宇宙還有很多人不能理解，但我們卻無法拒絕元宇宙的技術集的應用，而VR/AR技術正是元宇宙入口。無論是VR產品正處于0-1的成長過程，還是放置元宇宙中的意義，VR...R們賽道都是不可忽視的藍海。 而京東方，作為“面板一霸”當然對虛擬現實也有布局，已經建成8英寸硅基OLED產線，投資興建全球規模最大的12英寸硅基OLED產線，產品定位在超高PPI VR AR顯示技術，并且VR產品已經與VR頭部企業在合作與穩定供貨中。包括京東方的智能制造方面在智能化的過程中，未來也是不缺想象空間的。 雖然京東方有“1+4+N”的戰略布局，業務橫跨元器件、醫療服務、計算機等多個行業，但現階段的重頭戲還在顯示器件業務上，所以雖然我們對其其他增長曲線的開啟給予一定預期，但現階段京東方的基本面還是要依靠元器件。 京東方能否獲得價值重估，一看京東方和行業內的合作怎么去淡化周期、二看LCD與OLED的市場競爭狀況、三看怎么進階結合黑科技成為未來世界的接口。 節點財經聲明：文章內容僅供參考，文章中的信息或所表述的意見不構成任何投資建議，節點財經不對因使用本文章所采取的任何行動承擔任何責任。
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